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Nós, operadores/consultores, somos frequentemente solicitados a dar explicações sobre os movimentos do mercado. Todas as análises ex-post que francamente muitas vezes nos levam a forçar o raciocínio para justificar um resultado que agora está escrito e às vezes longe de ser óbvio.
É uma prática que faz parte do jogo. A notícia vem primeiro e depois é escrita, ou talvez também aconteça que outras sejam escritas em relação aos fatos… mas isso é outra história. Sabia-se há meses que Trump planejava introduzir tarifas comerciais, bem como os aumentos nas taxas dos EUA durante 2018 e 2019.
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Mas até o final de fevereiro, tudo não assustava os mercados, que continuaram sua caminhada triunfal implacável. Além do porquê (às vezes), portanto, nem se sabe quando. Então, o que pode mover uma escolha de investimento quando não há retornos certos e reina a incerteza?
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As anomalias presentes no cenário atual
Em nossa opinião, uma resposta bastante concreta é dada antes de tudo pelas anomalias e acrescentaríamos também a partir das perspectivas que com alguma evidência se apresentam aos nossos olhos e que muitas vezes não são suficientemente destacadas pelos meios de comunicação. Segue abaixo uma lista das principais anomalias e essas parecem-nos as mais convincentes perspectivas presentes no cenário econômico atual.
Alguns elementos anormais
Em nossa opinião, os preços facilmente encontrados nos preços são representados sobretudo pelo achatamento da curva de juros americana. Que um Tesouro de dois anos rende 2,30% e um de 30 anos apenas 0,70% a mais (3,03%) é bastante preocupante.
A ausência de prémio de risco temporal em tempos passados sempre coincidiu com uma fase de recessão económica às portas, mas sobre o assunto convém fazer considerações mais precisas e relevantes ao contexto histórico-econômico atual para tentar interpretar este fenómeno mas corretamente (leia o FOCUS: os movimentos da curva de juros americana).
Outro elemento preocupante é dado pelo diferencial de rendimento de um título norte-americano, representativo da dívida de um país em crescimento, que apesar de ter uma presidência com políticas de comércio exterior questionáveis, se prepara para sustentar sua economia, já de boa saúde, cortando novamente a tributação.
E por exemplo a de um país como o nosso caracterizado por instabilidade política e desemprego e produtividade interna ainda insatisfatória, com a mesma maturidade que no entanto faz menos 250 pb! Geralmente menor rendimento é sinônimo de maior segurança e solvência, mas não neste caso…
Livre Mercado
A mão dos Bancos Centrais, sem dúvida, distorceu o comportamento do mercado livre. Mas os movimentos de capital mais cedo ou mais tarde não podem ignorar tais assimetrias. Como sempre, temos o problema de timing, mas certamente é improvável que essas anomalias não tenham um prazo e as consequências, infelizmente para nós, podem não ser tão agradáveis.
Passando para o que poderíamos definir como tentador perspectivas, entretanto, é natural tentar identificar quais os países que mais se equipam para o desenvolvimento, o crescimento e o emprego. Se a classe de ativos a focar é o capital próprio, por razões óbvias de ausência de oportunidades em obrigações, as áreas mais interessantes são certamente os EUA e a China.
Ambos os países apostam no desenvolvimento interno, o primeiro através do relançamento do setor industrial através de políticas de desoneração fiscal, o segundo beneficiará de um crescimento sustentado do consumo interno. De uma entrevista recente com um conhecido gerente de ações globais David Ross, chefe de ações globais da Financière de l’Echiquier, surgem exatamente as considerações acima…
“Neste momento, como vejo as coisas, o ceticismo dos investidores é minha fonte de atuação. Todos se preocupam com o nível de P/L em relação à média histórica, mas o que você está comprando é o desempenho futuro. E quando fizemos nossa seleção quantitativa, encontramos agora duas grandes áreas em termos de retornos potenciais: os Estados Unidos e a China.
Ao longo dos meus 25 anos de carreira, sempre houve uma grande questão estratégica. Nos anos 90 com a explosão da internet, a pergunta era “qual é a sua estratégia de internet?”, Mais tarde a China ingressou na organização mundial do comércio, a pergunta então passou a ser “qual é a sua estratégia na China?”,
Um novo cenário estratégico
Depois com os smartphones,” o que é a sua estratégia móvel? ” E hoje é a inteligência artificial,” qual é a sua estratégia em inteligência artificial? “. Os dois países que realmente estão liderando essa revolução são os EUA e a China”.
Esses ativos obviamente não estão imunes à volatilidade que está sendo liberada nestes dias, mas teremos que conviver com a volatilidade aihmè, cientes de que o mal menor é certamente uma flutuação acentuada dos preços em comparação com um não reembolso de capital em títulos que podem subitamente tornar-se insolventes.
Os movimentos da curva de juros americana
Os rendimentos dos títulos governamentais de longo prazo são quase sempre mais altos do que os títulos de curto prazo. Graficamente estamos diante de uma curva positivamente inclinada, mas podemos nos encontrar diante de períodos em que essa normalidade é distorcida, mostrando alguns sinais importantes sobre a saúde da economia daquele estado.
Se levarmos em conta a curva de títulos do governo dos EUA (Treasuries), podemos ver como durante o último ano a diferença entre os vários rendimentos diminuiu, achatando efetivamente a curva. A diferença de rendimento entre um vencimento de 3 meses a 10 anos caiu pela metade de 2% para 1%.
Nesse ponto, surge a pergunta: o que aconteceria se essa tendência continuasse trazendo o rendimento dos títulos de longo prazo abaixo do curto? O Federal Reserve de Nova York nos diz que: “Desde 1960, a reversão da curva de juros precedeu todas as fases da recessão”, observando que não houve episódios em que uma reversão não tenha sido seguida por uma recessão.
E isso não diz apenas o Fed, mas a realidade dos fatos, na verdade é um fenômeno típico após uma fase de alta de juros. Ao final desta fase, há um downsizing dos preços dos títulos com consequente redução do patrimônio, como que para equilibrar os excessos ocorridos na fase expansionista anterior da economia. Então o recente achatamento da curva deve ser motivo de alarme?
Primeiro, é bom entender os dois principais fatores que determinam a forma da curva de juros. Em primeiro lugar, as previsões sobre a evolução das taxas de juro estabelecidas pelos bancos centrais. Em segundo lugar, a remuneração que os investidores exigem para investir em um título de longo prazo em vez de uma série de títulos de curto prazo (prêmio de prazo).
As versões anteriores da curva de juros geralmente eram causadas pelo primeiro ponto. A previsão de desaceleração do crescimento econômico cria expectativas baixistas para os investidores sobre a taxa fixada pelo Banco Central, fazendo com que a curva se achate ou até se inverta.
Desta vez, no entanto, a situação pode ser muito diferente
O recente alisamento da curva foi causado, pelo menos em parte, pela queda do prêmio de prazo. A razão pela qual os investidores começaram a exigir menor remuneração por manter títulos de longo prazo em suas carteiras pode depender de uma combinação de fatores, como:
A percepção de que o risco inflacionário diminuiu; a continuação do QE pelo Banco Central Europeu e pelo Banco do Japão; os níveis muito altos de poupança desejada em mercados emergentes que normalmente aumentam a demanda por títulos do governo dos EUA.
Um achatamento impulsionado pela queda do prêmio de prazo envia um sinal muito diferente sobre o estado da economia: crescimento excessivamente robusto, que de alguma forma deve ser “contido” em seus efeitos colaterais mais “prejudiciais”.
Nesse cenário, os bancos centrais, tendo que apertar as condições financeiras para controlar o crescimento e evitar bolhas, podem se ver elevando as taxas de juros acima do nível de longo prazo.
A economia dos Estados Unidos poderá em breve se encontrar nessa situação
Os cortes de impostos recentemente aprovados estimulam ainda mais o crescimento na presença de uma economia já sólida. O Federal Reserve poderia reagir elevando as taxas de juros acima do nível de equilíbrio.
Em tal situação, uma curva reversa seria nada mais do que um sinal de que o Banco Central dos EUA está fazendo seu trabalho e certamente não deve dar nenhuma razão para acreditar que vai desistir do ciclo de alta de juros.
Não esqueçamos que a inflação na América está avançando a passos largos, de modo que a hipótese de que as taxas de curto prazo podem subir devido à intervenção do Banco Central e levar a uma inclinação ainda mais anômala da curva de taxas permanece mais de uma hipótese.
Concluindo, a interação entre a política monetária adotada pelo Banco Central Americano e a curva de juros torna extremamente difícil fazer previsões concretas, mas certamente estamos em uma fase histórica onde alguns sinais devem ser lidos com atenção e interpretados com mais olhos no presente ao invés do passado.